Cięcia stóp koniecznością?

źródło: bankier.pl

Niestety, chyba trzeba powiedzieć wprost, to co były przewodniczący KNF Stanisław Kluza sugerował już jakiś czas temu - RPP popełniła błąd podnosząc w czerwcu stopy procentowe. 

Piotr Kalisz, główny ekonom Citi Handlowego, źródło: pb.pl

 Można powiedzieć, że Kluza wykazał się niezłą intuicją, ale to osiągnięcie jest niczym w porównaniu do jasnowidzenia Piotra Kalisza z Citi Handlowego, który już na początku kwietnia 2012 r. twierdził, że jeżeli RPP zdecyduje się podnieść stopy procentowe, to "będzie musiała się wkrótce się z tej decyzji wycofać i stopy obniżać" (pisownia oryginalna, za pb.pl). Mimo, że obniżki jeszcze nie było, to wypada pogratulować Kaliszowi dobrej, daleko wyprzedzającej analizy. A teraz kilka słów w obronie tezy, że obniżka/i rzeczywiście jest/są koniecznością. Następnie, gwoli przypomnienia, trochę o tym, jak w historii wyglądały podobne "błędy".

PMI w dół, PKB drży ze strachu, a RPP wstyd

Polska gospodarka hamuje już od pewnego czasu, a kolejni analitycy cięli prognozy wzrostu gospodarczego w III i IV kwartale 2012 r i całym 2013 r. Po październikowym odczycie PMI okazało się, że jest gorzej, niż się spodziewano. Wskaźnik wyprzedzający PMI dla przemysły wskazał bowiem mizerne 47 pkt, co oznacza przewidywanie recesji przez  coraz większą grupę polskich menedżerów. Produkcja przemysłowa za sierpień wzrosła jeszcze 0,5% r/r, ale wobec spadkowych danych o nowych zamówieniach, kwestią czasu są pierwsze dane o spadku tego wskaźnika (prawdopodobnie już przy październikowym odczycie za wrzesień). W podobnej sytuacji jest wskaźnik zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw. Na końcu wszystko znajdzie swoje odzwierciedlenie w PKB...

Sztandarowym narzędziem przeciwdziałającym takim sytuacjom jest luzowanie polityki monetarnej - przede wszystkim cięcie stóp procentowych przez bank centralny. Problem w tym, że RPP która przecież w czerwcu stopy podnosiła, decydując się teraz na podwyżkę naraża się na ogromną wiarygodnościową wpadkę. Wiarygodność ta natomiast jest warunkiem skutecznego i niezakłóconego transmisji polityki monetarnej ("pas transmisyjny") przez rynki finansowe do realnej gospodarki. RPP ma bowiem możliwość wpływania bezpośrednio tylko na krótkoterminowe stopy procentowe (stopa referencyjna to rentowność 7-dniowych bonów skarbowych, którymi NBP ściąga tylko nadpłynność z sektora), a jej nacisk na długoterminowe stopy może być prowadzony tylko poprzez przekonanie rynku, że dana polityka będzie kontynuowana w przyszłości. Zmiany decyzji o 180 stopni w przeciągu kilku miesięcy z pewnością temu nie sprzyja.

Decyzja być może już w środę, 3 października, kiedy kończy się siedemnaste już w tym roku posiedzenie RPP. Oby RPP nie bała się przyznać do błędu, w końcu podobne zdarzały się bankom centralnym już w przeszłości - w tym niedawno, bo w 2011 r. EBC

źródło: bankier.pl

Dlaczego wskaźniki koniunktury poruszają rynkiem?

W ostatnich dniach na rynkach światowych, także na GPW, obserwujemy znaczący wzrost zmienności. W dużej mierze spowodowały go złe odczyty indeksu PMI dla eurostrefy. Dziś zastanowimy się, co kryje się za liczbami wskaźnika i jaki może mieć to wpływ na rynek.

Zaczynamy od wykresu, jako że obraz starcza za tysiąc słów:

Porównanie PMI i PKB eurostrefy. źródło i prawa intelektualne: markiteconomics.com

Już na pierwszy rzut oka widać, że wskaźnik PMI ładnie dopasowuje się do późniejszych danych o GDP (PKB). A ponieważ jest publikowany co miesiąc, podczas gdy dane dotyczące PKB - kwartalnie i w dodatku z pewnym opóźnieniem, jest bardzo dobrym wskaźnikiem wyprzedzającym zmiany w realnej gospodarce. Na powyższym wykresie widzimy porównanie dla całej eurostrefy, ale bardziej lokalne wskaźniki też nieźle "prognozują" zachowanie gospodarki.

źródło i prawa intelektualne: markiteconomics.com

Czym więc jest ten magiczny wskaźnik?

Zacznijmy od tego, że pierwszy indeks tego stworzył amerykański Insitute for Supply Management i dlatego indeks obliczany dla gospodarki amerykańskiej nosi skrótową nazwę ISM. Metodologia jest jednak praktycznie identyczna w przypadku wskaźnika PMI dla Europy, z tym, że ISM jest publikowany w pierwszy piątek miesiąca (a więc 4 maja został opublikowany odczyt za kwiecień) natomiast publikowane przez Reutersa wstępne odczyty PMI są podawane wcześniej (np. w kwietniu już 23-tego). Istnieją też wskaźniki PMI dla Chin, spośród których najbardziej popularny i najszybszy jest wskaźnik publikowany przez HSBC.

Każdy z opisanych wskaźników ma wartość graniczną 50. Odczyty powyżej tej granicy oznaczają wzrost gospodarczy, a odczyty poniżej - recesję. Wartość pochodzi z odpowiedzi przesyłanych przez menedżerów logistyki (decydujących o zakupach w przedsiębiorstwach). Odpowiadają oni na zestaw pytań, inny dla każdego kraju. Odpowiedzi są tylko dwie: tak lub nie, co jest oczywistą wadą wskaźnika. Ponadto, w analizie wyników trzeba uwzględnić psychologiczne aspekty odpowiedzi menedżerów (strach, euforia itd.). Mimo tych wad, PMI/ISM jest szeroko wykorzystywany w analizach makroekonomicznych, właśnie z uwagi na świetną korelację z późniejszymi wartościami PKB.

Szanse na rajd św. Mikołaja są niewielkie

Kilka dni temu ponownie zamknąłem, ze stratą, wszystkie pozycje w akcjach (o ich otwarciu pisałem tutaj). W moim portfelu znajdują się więc obligacje (te, o których pisałem tutaj oraz 2 dość ryzykowne papiery spółki Polsport) i trochę gotówki, która być może również przemieni się w obligacje. Stanie się tak niechybnie, jeżeli ostatnie dni listopada pokażą, że w grudniu nie będzie rajdu św. Mikołaja, czyli tradycyjnego wzrostu cen akcji na giełdach, spowodowanego m.in. zjawiskiem "strojenia okienek" (windows dressing)*. Jak na razie wszystko na to wskazuje. A oto najważniejsze argumenty przemawiające za tym, że dobrej końcówki roku nie będzie:

1. Kryzys dotyka coraz więcej państw Eurolandu. Najpierw była Grecja, potem Włochy** (głosowanie nad projektem cięć i wzrost rentowności ponad 7%), następnie Hiszpania (uplasowanie aukcji obligacji z rentownością powyżej 7%), wczoraj nieudana aukcja niemieckiego długu:

a dzisiaj informacja, że Fitch obciął rating Portugalii do poziomi BB- (śmieciowego)

2. Coś mi mówi, że wyniki planowanych stress testów banków amerykańskich nie będą zbyt wesołe. Wyniki te mają być po raz pierwszy jawne.

Co może sprawić, że w grudniu inwestorzy będą mieć jednak dobre humory? 

1. Z pewnością seria dobrych danych makroekonomicznych dotyczących wzrostu gospodarczego. Fajnie by było, gdyby eurozone udało się uniknąć recesji. Niestety, taki scenariusz jest po prostu mało prawdopodobny. Wszystkie wskaźniki, w tym wyprzedzające, jak PMI***, lecę w dół.

2. Obcięcie stóp procentowych. Tyle, że w grudniu nie będzie to miało większego znaczenia (koniec roku), a wiele banków centralnych już nie mają z czego ciąć (np. główna stopa ECB po ostatniej obniżce to zaledwie 1,25%). Stopy procentowe nie mają natychmiastowego przełożenia na koszt pieniądza, więc nawet gdyby RPP jakimś cudem obcięła polskie stopy, to reakcja rynku byłaby pewnie chwilowa i natychmiast zginęła w natłoku informacji z zagranicy.

3. Tak głębokie obsunięcie indeksów, że grudzień będzie akurat okresem korekcyjnych wzrostów. W tym scenariuszu DAX powinien spaść w okolice 5000 punktów, gdzie znajduje się psychologiczne wsparcie i mogłoby zarysować się drugie dno na wykresie:

Ten scenariusz, spośród trzech powyższych jest najbardziej prawdopodobny. Problem w tym, że w przypadku naprawdę szokujących informacji z Europy (np. informacji o opuszczeniu strefy euro przez Grecję, obniżeniu ratingu Francji itp.) DAX może z impetem przebić 5000 pkt i polecieć znacznie niżej...

Bartek Wasilewski

p.s. a czy Ty polubiłeś już Wykresologię na facebook'u? To bardzo przydatne uzupełnienie tego bloga, gdyż ciekawe informacje pojawiają się tam na bieżąco!

_________________________
* jeśli nie wiesz, co to jest strojenie okienek, przeczytaj w investopedii
Zapoznaj się też z ciekawymi badaniami dotyczącymi:
- rynku amerykańskiego (S&P500)
- rynku polskiego 1 i 2
** polecam fajną zabawkę wizualizującą zapadalność długu włoskiego, hiszpańskiego,  greckiego, irlandzkiego i portugalskiego od Thomson Reuters.
*** tutaj należy pamiętać, że wartości PMI poniżej 50 oznaczają już prognozę spadku PKB.