Spółki odzieżowe, czyli kilka słów o grzankach branżowych

Rynek od kilku dni żyje świetnymi wynikami za IV kwartał 2012 spółki Monnari. Kurs akcji wystrzelił, a za nim kolejne spółki odzieżowe przeżywają swoje 5 minut*. Kilka wykresów na dzień dobry (wszystkie w perspektywie 3 miesięcy): 

Wykres Redanu, stooq.pl

Najbardziej spektakularny przykład, czyli Monnari, stooq.pl

Solar stooq.pl

Próchnik, stooq.pl

Przyjrzyjmy się nieco bliżej przypadkowi Monnari, a więc jedynej spółce, która jak na razie pokazała rzeczywiście świetne wyniki (pozostałe idą w górę tylko w nadziei na ich powtórzenie, na zasadzie analogii wewnątrz branży). Spółka podała wyniki za IV kwartał 8,2 mln zł zysku netto za cały rok z czego 97% przypadło właśnie na ostatnie 3 miesiące roku. Załóżmy, że rynek spodziewał się wyniku na poziomie około zera**. Na wieść o dobrych danych wycena (kapitalizacja) Monnari skoczyła od początku tego tygodnia z 36,9 mln zł na 65,4 mln zł (obecnie, po spadku ceny intraday w czwartek. Szczyt notowań został ustalony nawet  przy 73,46 mln zł), a więc o 77%. Inaczej mówiąc owe 8 mln zł przełożyło się na 28,5 mln zł więcej wyceny. Inaczej mówiąc - rynek zakłada, że spółka będzie powtarzała ten dobry wynik przez co najmniej 3 lata (zakładając stopę dyskontową na poziomie 10%). To wcale nie są wygórowane żądania, rok 2012 był niedobry dla gospodarki, można zakładać, że w 2015 i 2016 rynek będzie wyglądał lepiej niż dziś. Podsumowując: może i kształt wykresu Monnari wygląda na spekulacyjny hit sezonu, to jednak za takim wzrostem stoją całkiem poważne fundamenty. Inna sprawa to kwestia, czy podobnie uzasadniony jest wzrost kursu pozostałych spółek z branży.

Jak to bywa z grzankami (nazwijmy tak, za rozlicznymi forami internetowymi, rodzime "mini bańki" spekulacyjne), w kolejce już ustawiają się kolejne branże będące kandydatami na powtórzenie rajdu odzieżowego. Naturalnym kandydatem jest silnie skorelowana branża obuwnicza (CCC, Gino Rossi). Dla graczy giełdowych to świetna zabawa, a przede wszystkim zmienność, od dawna nie widziana na szerokim rynku. Bez zmienności ciężko o pokaźną stopę zwrotu. Można więc powiedzieć, że inwestorzy potrzebują grzanek/baniek jak powietrza i nie należy się na nie obrażać, tylko wiedzieć, jak je w inwestowaniu wykorzystywać. A żeby to robić, trzeba rozumieć mechanizm ich funkcjonowania i rozłożyć je na czynniki pierwsze. Warto zawsze przeprowadzić analizę, taką jak ta powyżej - jakie liczby tak naprawdę stoją za wzrostem kursu?

Na koniec rada dla osób uczestniczących w rajdzie na odzieżówce. A raczej przypomnienie starej zasady: kupuj plotki, sprzedawaj fakty. Jeżeli okaże się, że jedna z powyższych spółek pokaże rzeczywiście dobre wyniki za IV kwartał, kurs zapewne spadnie. Dlaczego? Bo informacja "pod którą grał rynek" jest już dostępna, nie ma więc na czym spekulować. Typowa struktura grzanki jest taka, że kurs rośnie dopóty, dopóki jest jakaś kluczowa niewiadoma, względem której można spekulować. Poszukując jakiejś analogii możemy wskazać na ceny biletów na mecz piłkarski. Osiągają swoje maksimum przed spotkaniem (spekulujemy, czy mecz będzie dobrym widowiskiem), ale po końcowym gwizdku nie są już nic warte.

_________________

* Niemal dokładnie rok temu przeżywaliśmy podobną "grzankę" na spółkach chemicznych. W tamtym przypadku poprawa sentymentu do branży okazała się trwała. W przypadku odzieżówki, moim zdaniem, szanse na to są mniejsze.
** założenie to jest bardzo ostrożne. Oczywiście w rzeczywistości analitycy musieli zakładać, że IV kwartał będzie lepszy niż trzy poprzednie - bo dla branży odzieżowej zawsze taki jest. Z moich szybkich analiz wynika, że dla giełdowych spółek odzieżowych ostatni kwartał roku przynosi około 30% rocznych przychodów.

Jak łatwo zidentyfikować cykle na WIG?

Studenci kierunków ekonomicznych jej nienawidzą, bo jest zmatematyzowana i na pierwszy rzut oka wydaje się trudna. Jednak niewiele jest tak ważnych dla praktyki przedmiotów akademickich niż ekonometria. Bez podstaw ekonometrii i statystyki ciężko o rzetelną analizę techniczną. Choć zwolennicy "techniki' zwykle podkreślają różnice między nią a statystyką, to jednak często używa się podobnego warsztatu - pojęć, przekształceń, testów itd.

Dzisiaj postaram się pokazać zastosowanie praktyczne zupełnie podstawowej wiedzy ekonometrycznej. Chodzi mianowicie o identyfikację cykli na WIG za pomocą współczynników autokorelacji. Pojawi się kilka wzorów, ale ci, którzy mają na nie alergię, mogą je pominąć i intuicyjnie zrozumieć problem. Wzorów nie będzie, więc bez obaw ;) Będziemy korzystać z darmowego, przeznaczonego na cele edukacyjne oprogramowania Gretl (który przetłumaczył na język polski prof. Kufel z Torunia). Dla tych, którzy po raz pierwszy spotykają się z tym oprogramowaniem, polecam zapoznać się z krótkim tutorialem.

Do gretla (importując z pliku .txt*) załadowałem dane dzienne indeksu WIG (od stycznia 2000 roku do lutego 2012 roku - stare, ale nie o aktualność chodzi w przykładzie). Pierwszy wiersz w bazie danych musi być nazwą zmiennej, inaczej gretl nie rozpozna szeregu. Definiujemy realizację procesu jako szereg czasowy (gretl sam o to zapyta). Nasza baza zawiera dwie zmienne d (datę) i c (close - cenę zamknięcia) - o, h i l skasowałem jako nieistotne (w zasadzie również d będzie nieprzydatne - do naszej prostej analizy wystarczy szereg c).

Ponieważ zmienne finansowe zwykle są zintegorowane w stopniu 1, co uniemożliwia ich analizę w stanie surowym i każe wyciągnąć najpierw pierwsze przyrosty zmiennej C**, robimy to dwoma kliknięciami myszy w gretlu. W panelu głównym bazy danych (o nazwie gretl) klikamy prawym przyciskiem myszy na zmienną c i wybieramy "Dodaj pierwsze różnice zmiennej". Pojawia się zmienna d_c. Klikamy na nią myszą (lewym przyciskiem), tak żeby się podświetliła. Następnie w pasku narzędzi wybieramy Zmienna -> Korelogram. Ustawiamy maksymalną liczbę opóźnień na np. 90. Pamiętajmy, że będzie to liczba sesji giełdowych którą będziemy poddawać analizie. Pojawia się nam takie cudo:

Wykres po lewej to tylko graficzne zobrazowanie danych z tabeli po prawej.To co nas najbardziej interesuje, to druga kolumna tego wykresu - a więc wartości funkcji autokorelacji. Opóźnienie 1 oznacza korelację danej z dnia x z daną z dania x-1. Opóźnienie 30 oznacza korelację danej z dnia x z daną z dnia x-30. Mówiąc prostym językiem, wartość funkcji autokorelacji z opóźnieniem 30 pozwala stwierdzić, czy wiedza o wartości przyrostu zmiennej x sprzed 30 dni pozwala nam prognozować wartość dzisiejszego przyrostu zmiennej. Jeszcze prościej - czy występuje jakaś zależność cykliczna, czy średnio co 30 dni indeks WIG zachowuje się w pewien sposób (np. rośnie, gdy urósł 30 dni temu - tak może być w przypadku autokorelacji dodatniej).

W tabeli przy współczynnikach korelacji widzimy gwiazdki. Oznaczają one statystyczną istotność. trzy gwiazdki oznaczają prawdopodobieństwo 99%, dwie 95% a jedna 90%, że autokorelacja występuje. Na wykresie po lewej niebieską linią zaznaczono wartość statystyki (zakładamy rozkład normalny) powyżej której jest 95% prawdopodobieństwa, że autokorelacja występuje.

Pozostaje nam tylko zidentyfikować, przy ilu opóźnieniach (pamiętajmy, że to są sesje, a nie dni - więc opóźnienie miesięczne to ok. 22 a nie 30) występuje autokorelacja. Widzimy m.in. dość silną autokorelację przy opóźnieniach rzędu 63, 64, 66, 67 i 68, co może odpowiadać mniej więcej 3-miesięcznemu cyklowi na WIG.

__________________________

* jedną z zalet tego programu jest możliwość importu baz danych z wielu różnych rozszerzeń - excela, txt, staty i innych

** dla zainteresowanych bliżej stacjonarnością, zintegrowaniem i metodami ich testowania - zachęcam sięgnąć po pierwszy lepszy podręcznik do ekonometrii finansowej lub poszperać w internecie.

Jerzego Hausnera polityka pieniężna, czyli jak nie prowadzić polityki infromacyjnej

Drodzy Czytelnicy, 

Witajcie po dość długiej przerwie spowodowanej sezonem sesyjnym na uczelniach. Całe szczęście, że to już ostatnia tak wymagająca sesja w mojej karierze akademickiej, co powinno też pozytywnie odbić się na częstotliwości publikowania tutaj. Dziś, dla dobrego wprowadzenia się z powrotem w tryb pisania, temat nieco bardziej ogólny i mało już aktualny, ale pouczający.

Zacznę od linka: Hausner: obniżka stóp jest możliwa, jeśli inflacja spadnie poniżej celu. W skrócie: jeden z członków RPP publicznie zapowiedział, że zagłosuje za cięciem stóp, jeżeli inflacja "zejdzie wyraźnie poniżej celu" (cytuję: "Z mojego [t.j. Jerzego Hausnera - BW] punktu widzenia, dalsze obniżanie stóp procentowych jest wtedy tylko uzasadnione, gdyby miało się okazać, że inflacja zejdzie wyraźnie poniżej celu, a zwłaszcza poniżej pasma odchyleń, czyli 1,5% rocznie. To jest możliwe i wtedy także osobiście będę opowiadał się za dalszą obniżką stóp procentowych") Część Czytelników zapewne już teraz wie, jakie są podstawowe problemy z tak prowadzoną polityką informacyjną RPP. Pozwolę sobie jednak wypunktować niżej główne wątpliwości, które mi się nasuwają:

1) Jak rynek może ocenić, co J.H. miał na myśli mówiąc: "wyraźnie" poniżej celu? Cel - przypomnijmy to 2,5%. Czy wyraźnie oznacza 1 p.p. mniej? 1,5 p.p. mniej? J.H. podpowiada: "zwłaszcza (...) 1,5%". Ok, więc jeśli inflacja wyniesie powiedzmy 1,6% w styczniu, to jest to jeszcze "niewyraźnie" czy już "wyraźnie"?. A jeżeli inflacja wyniesie 1,4%? 

2) Jakie znaczenie dla decyzji o stopie procentowej mają tak niewielkie wahania inflacji jak wspomniane powyżej? Żadne! Decyzja o stopach ma odzwierciedlenie w realnej sferze gospodarki co najmniej po kilku miesiącach! Tak naprawdę RPP powinna podejmować decyzję na podstawie oczekiwań inflacyjnych zakotwiczonych powiedzmy 6 miesięcy później (a więc w okolicach lipca-sierpnia. Jeżeli już J.H. przywiązuje tak dużą wagę do tego, czy inflacja wyniesie 1,4% czy 1,6%, to powinien analizować przyszłą inflację. Jeżeli RPP podejmuje decyzję o stopach w lutym 2013 r. analizując inflację r/r w styczniu 2013 r., to oznacza, że spóźniła się o jakieś 1,5 roku. J.H. jest oczywiście tego świadomy. 

3) Jeżeli członek RPP podejmuje decyzję o stopach na podstawie historycznego wskaźnika inflacji, to zasiadać w niej mógłby równie dobrze J.H. jak i ja, Ty, czy nawet gimnazjalista. Cel inflacyjny jest powszechnie znany, podobnie jak dopuszczalne pasmo wahań. Jeżeli decyzja sprowadza się do porównania wielkości historycznej inflacji z wyznaczonym celem - to pensja członka RPP jest zdecydowanie za wysoka...

Polityka informacyjna RPP jest niezwykle ważna. Kto wie, czy nie ważniejsza nawet od samej decyzji dotyczącej cięcia stóp. Dla rynków nie było bowiem kluczowe, czy lutowa obniżka nastąpi czy nie. W ostateczności, to tylko 25 p.b. Kluczowe jest to, jak mocna jest determinacja NBP do dalszego łagodzenia polityki pieniężnej, czyli kiedy i na jakim poziomie zakończy się ta akcja. Taka informacja jest kluczowa dla rynku - nie tylko finansowego, ale dla całej gospodarki. RPP poprzez stopę referencyjną chce oddziaływać na stopy procentowe w gospodarce - czyli WIBOR. Chce też, aby oddziaływanie dotyczyło całej długości krzywej rentowności - przede wszystkim stóp długoterminowych, na których są oparte kredyty inwestycyjne i hipoteczne. 

Stopa referencyjna jest stopą tygodniową! RPP może oddziaływać na dłuższe stopy procentowe tylko poprzez przejrzystą politykę informacyjną, a więc komunikaty dotyczące decyzji dotyczących stóp w najbliższych miesiącach. Być może jest to dobry czas aby ponownie przemyśleć koncepcję publikowania przez zespół analityczny NBP ścieżki stóp procentowych, na wzór projekcji inflacji. Dotychczas jednak rynek jest zmuszony analizować wypowiedzi poszczególnych członków, które są często tak niewyraźne, niekonkretne, mgliste i niekonkluzywne jak wypowiedź Hausnera, opisywana wyżej.

IPO PHN: przed debiutem

Zapisywać się już nie można, a więc wszystko w rękach koniunktury :) Z kronikarskiego obowiązku informuję jednak, że cena ostatecznie została ustalona na 22 zł, a więc 15% poniżej ceny maksymalnej. Jak już pisałem, to dobra informacja (podstawowa zasada inwestowania zaczyna się od słów: "kupuj tanio..."). Wydaje się, że rynkiem pierwotnym rządzą wciąż kupujący i mają duże możliwości zbijania ceny poniżej realnej wartości (porównaj oferty Czerwonej Torebki i Aliora w grudniu 2012). Osobiście spodziewałem się nawet niższej ceny, w okolicach dolnego przedziału widełek (czyli 20 zł), ale cenę i tak należy uznać za sukces kupujących.

Przypominam o ważnych datach 8 i 13 lutego, za bgz.pl:

Harmonogram Oferty przedstawia się następująco:

• 22 stycznia 2013 r. - ustalenie Ceny Maksymalnej,
• 24 stycznia - 1 lutego 2013 r. - przyjmowanie zapisów od Inwestorów Indywidualnych,
• 23 stycznia - 4 lutego 2013 r. - budowa księgi popytu wśród Inwestorów Instytucjonalnych,
• 4 lutego 2013 r. - opublikowanie Ceny Sprzedaży oraz ostatecznej liczby Akcji Oferowanych,
  przeznaczonych do przydziału poszczególnym kategoriom inwestorów,
• 5 - 7 lutego 2013 r. - przyjmowanie zapisów od Inwestorów Instytucjonalnych,
• 8 lutego 2013 r. - przydział Akcji Oferowanych,
• nie później niż 13 lutego 2013 r. - debiut Akcji Oferowanych na GPW.